Recordstijging van de roebel

Jan Limbeek

In het jaar tussen januari 2014 en januari 2015 werd het deprimerende sociaal economische nieuws uit Rusland gedomineerd door de stijgende inflatie en de waardedaling van de roebel. Sindsdien is de inflatie gestabiliseerd en is een wezenlijke daling waarschijnlijk. Een van de redenen hiervoor was de grote waardestijging van de roebel sinds 4 februari 2015. In de daaropvolgende 70 dagen werd de roebel 25 procent sterker ten opzichte van de dollar en 30 procent ten opzichte van de euro. Wat zijn de redenen voor deze record-appreciatie¹ en kan die voortgaan?

In de jaren tot en met 2013 bleef de nominale waarde van de roebel vrij gelijk, in 2013 begon de roebel iets in waarde te dalen, sinds begin 2014 nog sneller en sinds oktober 2014 belandde de roebel in een vrije val. De koersdaling zou nog groter geweest zijn als de Centrale Bank van Rusland (CBR) geen tientallen miljarden dollars besteedde aan interventies op de valutamarkt om de daling van de roebel te verminderen. Inmiddels wil de CBR hier geen valutareserves meer voor gebruiken. In 2014 verkocht de CBR netto 83 miljard dollar om de roebel te verdedigen.

De onderstaande grafiek laat zien dat een groot deel van de waardedaling van de roebel ongedaan is gemaakt. Als de roebelkoers terug zou keren naar het niveau van begin 2014 (45 roebel voor een euro en 33 voor een dollar), zou er sprake zijn van een grote reële waardestijging van de roebel. Het inflatieverschil tussen Rusland en het thuisland van de euro of de dollar is immers gigantisch. In 2014 was de Russische inflatie 11,4 procent, hetgeen betekent dat de euro zo'n vijf roebel duurder zou moeten worden tot 50 roebel voor een euro als de nominale wisselkoers gelijke tred zou houden met de inflatie.

De lage roebelkoers had overigens ook voordelen. De overheid kreeg veel meer roebels binnen bij de verkoop van dollars, zodat het begrotingstekort- dat in roebels is gesteld - binnen de perken bleef. Bij de huidige koers kan het begrotingstekort verder oplopen. Een ander voordeel van de goedkope roebel is dat importproducten veel duurder werden, waardoor de binnenlandse industrie gestimuleerd wordt. Tevens werd de Russische export goedkoper.

Inflatie
In maart 2015 was de inflatie 16,9 procent. Een Rus kon in maart 2015 met zijn roebel een zesde minder kopen dan in maart 2014. Naar verwachting zal de inflatie in de loop van 2015 dalen om ten minste twee redenen. Een jaar geleden waren de prijzen ook al hoog, waardoor het prijsverschil lager wordt.

Ten tweede zullen importprijzen (relatief) dalen door de waardestijging van de roebel. Importeurs hoeven immers minder roebels neer te tellen voor een buitenlands product, wat zich vertaalt in lagere winkelprijzen van importproducten. De Centrale Bank van Rusland (CBR) verwacht een inflatie van 11 à 12 procent in 2015, dus ongeveer zoals in 2014.

Een belangrijke inflatiebeperkende maatregel voor de komende maanden is de beperking van de stijging van de overheidslonen en sommige toeslagen. De automatische prijscompensatie van overheidslonen is bij wet geregeld. Maar op 6 april 2015 heeft president Poetin die wet voor negen maanden opgeschort. De lonen en sociale toeslagen stijgen met 5,5 procent, het (lage) inflatiepeil waar de oorspronkelijke begroting voor 2015 vanuit ging.

Appreciatie
Er zijn een aantal redenen voor de recente appreciatie van de roebel. De omvang van de vraag naar buitenlandse valuta en de hoeveelheid buitenlandse valuta op de markt bepalen tezamen de waarde van de roebel ten opzichte van de valuta, zoals de dollar of de euro. De vraag naar valuta in 2015 is afgenomen en de hoeveelheid valuta sterk toegenomen, zodat de roebelprijs stijgt.

Russische banken en bedrijven moesten weliswaar bijna 30 miljard dollar aan schulden in het eerste kwartaal van 2015 afbetalen, maar de vraag naar dollars op de markt liep daardoor niet op want bedrijven en banken konden voor een groot deel van hun valuta terecht bij de CBR.

In 2014 bedroeg het handelsoverschot 134,5 miljard dollar en het overschot op de lopende rekening 59,5 miljard dollar. Maar de uitstroom van valuta was met 154,1 miljard dollar groter. Dus nam de in Rusland aanwezige hoeveelheid valuta af in 2014. In 2015 veranderde dit.

De uitstroom van kapitaal is in het eerste kwartaal van 2015 ruimschoots gehalveerd van 72,9 miljard dollar in het laatste kwartaal van 2014 naar 32,6 miljard dollar. Het overgrote deel van de huidige kapitaaluitstroom wordt verklaard door het aflossen van buitenlandse schulden van banken en bedrijven ter waarde van 29,8 miljard dollar. Die leningen werden vanwege de internationale situatie niet verlengd. Dit aflossen staat te boek als uitstroom van kapitaal, maar is natuurlijk geen indicatie van gebrek aan vertrouwen.

De CBR verwachtte in februari 2015 een uitstroom van kapitaal in 2015 van 111 miljard dollar, terwijl dit in 2014 154,1 miljard dollar was. Minister van Financiën Anton Siloeanov was positiever. Hij verwachtte in maart 2015 een uitstroom van 70 à 90 miljard dollar.

De hogere olieprijs speelde eveneens een hoofdrol (zie onder). Kortom, een lagere vraag naar en een groter aanbod van valuta zorgt voor een lagere prijs van valuta gemeten in roebels. De roebel stijgt in waarde zolang de vraag naar valuta laag blijft en het aanbod groot.

Er was nog een belangrijke verklaring voor de huidige koerswinst van de roebel. De roebel kon vrijelijk snel dalen in het laatste kwart van 2014, maar ook vrijelijk snel stijgen in het eerste kwart van 2015. De vrije val van de roebel in het laatste kwart van 2014 was erg diep. Het huidige koersherstel is deels een correctie. Dit correctiedeel van de appreciatie is nu wel voorbij.

Olieprijs
Tussen maart 2011 en juni 2014 bleef de Russische olieprijs betrekkelijk stabiel op 110 dollar per vat, hoewel er sprake was van een licht dalende trend van enkele dollars. De laatste tien maanden van 2011 kostte Oeral-olie (de standaard Russische exportvariant) gemiddeld 112 dollar en het eerste halfjaar van 2014 107 dollar. Rekent men de geldontwaarding mee, dan was de olieprijs van de eerste helft van 2014 nog iets lager. Maar deze achteruitgang stelde niets voor vergeleken met de ineenstorting van de tweede helft van 2014: in december kostte een vat Oeral-olie 61 dollar en in januari 47 dollar.

Het kleine herstel van de olieprijs van 45 dollar eind januari 2015 naar zo'n 55 dollar per vat Oeral-olie heeft de vrees voor verdere ineenstorting van de olieprijs weggenomen en de toestroom aan oliedollars naar Rusland vergroot. De hoeveelheid dollars op de markt is groter geworden, evenals het vertrouwen in de roebel. De uitstroom van kapitaal is daardoor scherp verminderd.

Ondanks het recente prijsherstel is de olieprijs nog steeds grofweg de helft lager dan in de eerste helft van 2014, waardoor de toestroom van oliedollars naar Rusland sterk afnam. Dit vertaalt zich niet in eenzelfde daling van de roebelkoers omdat de import nog sterker is afgenomen. Dit komt door de lagere vraag naar importproducten vanwege de hogere prijs en door de sancties (van Rusland en het Westen). Er komt dus minder valuta dan voorheen Rusland binnen, maar er is nog minder valuta nodig om de import te bekostigen.

Toekomst
Wellicht de belangrijkste, maar moeilijkst meetbare verklaring voor zowel de (te) grote depreciatie van de roebel in het laatste kwartaal van 2014 als de huidige appreciatie, is de geopolitieke situatie. Sinds half februari 2015 is het betrekkelijk rustig in Oost-Oekraïne. Dit komt het Russische vertrouwen in de roebel en de economie ten goede. Maar als de verhouding met het Westen weer verslechtert, kan dit vertrouwen weer afnemen. De roebel kan weer dalen, tenzij de olieprijs sterk stijgt.

Aangezien niemand met zekerheid kan voorspellen hoe het Russische politieke en buitenlandse beleid eruit gaat zien de komende tijd, zijn definitieve uitspraken over de toekomstige ontwikkeling van de roebel en de economie als geheel, moeilijk te doen. Maar blijft het rustig, dan kunnen de positieve ontwikkelingen voortgaan.

---

^{1. Appreciatie is waardestijging van een munt in een vrije markt, zoals de Russische. Revaluatie is waardestijging van een munt met een vaste wisselkoers die vastgesteld wordt door de Centrale Bank of de overheid.}